当每天有几十万投资者涌入市场时，当股市的指数在不到两年的时间里上涨了4倍多时，当股票市场总值由2005年底的33430亿增加到18万多亿而上涨了5倍多时，当股市一天成交高于以往～月成交量、一月成交量高于以往一年的成交量时，当整个市场的股票都在快速换手交易时，当市场的内幕交易泛滥时，当大量的民众都涌入股市时，中国股市的疯狂早就不是什么要争论的问题了。中国股市的疯狂是不是全民皆股使然？全民皆股会导致什么样的结果?
其实，从20世纪80年代以来，经济的平民化、投资的平民化，已经是现代市场经济中一个基本的特征。全民皆股也并不是什么坏事情，它是现代经济社会中一个平常事。问题是，我们的大众是进入一个什么样的市场，这个市场有没有投资平民化的制度基础，如果没有这样的投资平民化的制度基础，那么大众进入这个市场会面临哪些问题与风险?这个市场又会发展成一个什么样的市场?
中国股市=赌场?
就目前中国的股市而言，投资平民化的制度基础还没有确立，一般大众若进入这样的市场，所面临的风险会很高。中国股市为什么说没有投资平民化豹制度基础，我们只要看一下中国股市的一些奇怪的现象就知道其中一二了。比如，当有上市公司不能如期公布季报时，该公司的股票不仅没有受到市场处罚而下跌；反之，该公司股票却翻倍上涨。还有，当年初监管部门通报17家上市公司大股东掏空公司资产时，这些公司股票不仅没有下跌，反而连续几天上涨。再有，目前垃圾股票很多已被炒上了天，今年以来ST股票不仅换手频繁，而且普遍上涨三倍以上，整个股市完全成了一个炒作的市场等。这些现象看上去都是奇闻，但它却能够在中国股市平常地发生。正如耶鲁大学陈志武教授所指出的，如果这样的股市也能够长期发展，那么世界上还有发展不起来的市场吗？
可以说，正如吴敬琏教授早几年前所指出的那样，由于中国股市的基础性制度缺乏，中国股市仍然是一个如赌场的市场。因为，对中国股市的绝大多数股民来说，在这个市场，股票只不过是一种炒作交的符号，它不需要与上市公司的市场价值相关联：中国股市也是一个投机炒作的市场，而不是一个投资的市场。既然中国股市是一个投机炒作的市场，那么中国股市的疯狂也就自然了。
静看多般理由，唯见制度缺乏
当然，对于中国股市的疯狂，不少人能够找出这种疯狂的各种各样的理由。如中国的投资渠道少，民众手中所持有的资金又多，加上近两年股市的财富效应，那么任何一个理性的投资者何不会涌入这个能够赚钱的市场。还有，中国股市已经休整了几年了，而且中国经济增长并没有由于股市的休整而停止下来；反之，中国经济则在这个过程中快速成长。因此，目前国内股市价格暴涨，只不过是对以往落后实体经济发展的股市重新估值；再者，中国股市价格快速上涨是与中国经济这几年来的快速成长相呼应的，中国实体经济快速成长，上市公司业绩的提升必然会带动国内股市价格上升还有人民币的升值、中国的人口红利等都成了最近中国股市疯狂上涨的理由。这就如美国纳斯达克网络股泡沫破灭前一样，以科恩为首的多头司令，总能找出纳斯达克市场上涨的各种理由，甚至当时有芝加哥的教授预测，美国道琼斯股票到2025年能够上升到125000点。
但是，这些理由是否成立，是令人质疑的。毫无疑问，中国股市的疯狂也不失一般性，如股市的贪婪与恐惧是它的动力。因为，这是人或投资者的天性。比如，在任何股市狂潮中，股市都是投资者弱肉强食的市场。在股市的价格刚开始启动时，肯定是那些强势的投资者先进入市场，或是个人或是机构，他们进入市场时，以较低的价格进入股市，然后以各种方式来推高股价，制造股市的赚钱效应，由此吸引弱势者进入市场，把他们以低价购买的股票大量交给后来的投资者，特别是后来进场的中小投资者。也正是这种一波又一波的推动，股市价格也就出现了一波又一波的疯狂。当把疯狂股市的价格推到极顶时，强势者就开始退出市场，使获利落袋为灵。
由于后来的中小投资者，进入市场晚，进入市场的股票成本高，因此，他们进入市场之后，住往对市场任何波动都容易惴惴不安，市场若有风吹草动，最先逃跑的就是他们。在这样的情况下，当一个市场中这样的投资者占主导多数时，必然是交易量极大，市场波动性极强。由于贪婪与恐惧交织，自然也就造成了一个更加疯狂的市场。不过，这只是从投资者一般行为来分析，其实，中国沙市的疯狂有其深刻的制度基础。
多角度看待中国股市疯狂的制度基础
在此，我们还可以从金融交易的本性、股市的特征及中国证券差异性来看中国股市疯狂的制度基础。一般来说，金融交易是指人们在不确定的情况下对资源的时间配置。它的特性为：一是任何一种金融交易都是在不同时间、不同地点、不同事件下的价值交换，其支付更多地表现为未来性；二是金融交易的成本与收益事先是无法确定的，其表现为不确定性；三是金融交易的未来性及不确定性也表明其交易必须通过合约的方式来进行，而并非现货交易那样直接与明了。正由于任何金融交易都必须通过合约方式来进行，因此，如何保证合约谈判与签订的公平公正、合约履行的有效、合约纠纷后能够有独立的第三者公正裁决等，这些都需要一系列的制度安排来保证。如果没有相关的制度安排来保证金融合约的有效履行，那么任何金融交易都无法进行。
此外，在金融交易中，金融合约也是多种多样的：有银行的贷款合约、保险公司的投保合约、还有证券市股票、债券、期货等不同的金融合约形式。股票作为一种金融合约，与其他金融合约相比又有很大的差异性。例如证券作为一种金融合约，它可以在任何人之间进行流通，具有普遍的交换价值，其流通性仅次于政府发行的法定货币；而银行的贷款合约及票据等都有特指的对象与时空，其流通性有一定的限制。再者证券合约交易双方可能是完全陌生人，以前不认识，将来不相识；但银行的贷款合约则不同，银行对贷款人没有一定的了解，是不可能贷款给对方的。正是股票等证券合约这样的特性，使得证券交易所面临的风险会更高，涉及的人会更多。也就是说，在任何证券市场，如果没有好的基础性制度安排，证券市场的欺诈行为就会更为便利，而这些欺诈活动的受害人会更多。这也是为什么世界上没有几个国家能够真正发展好证券市场的关键所在。
目前中国证券市场流传着一种说法，认为目前中国金融市场最为严重的问题是金融结构的失衡，就是以银行为主导的金融体制不适应已经发展了的中国经济。因此，中国金融市场的改革就是要改变这种现状，就是要发展多层次的资本市场来改变这种失衡。但是，如果从金融交易的本性、从证券市场的差异性来看，中国证券市场的发展，其基础性制度准备好了吗?如果没有准备好，大力发展股市所面临的只能是疯狂炒作。
对于这一点，我们还可能从股票的特性来分析。股票是上市公司的所有权凭证或一种金融合约，它代表公司付清债务后剩余资产中的一份。它既有分享公司利润的权利，也要承担公司损失和破产的风险。从现代股份有限公司或上市公司的特性来看，首先，上市公司作为一个“法人”，它是一个合约构成的法律体系，股东愿意出资买股票必须要有极强的信用支持为前提，公司成立与存在就是信用交易的结果。也就是说，对于上市公司来说，如果没有基本的信用文化，没有合约的执行及权益保障体系，那么这个法律体系是没有意义的。而上市公司的法律支持体系必须保证行政、立法及司法之间的独立性与制约性，相关的法律及司法在涉及到公司、合约、权益纠纷时保持中立而不丧失公平、公正性。如果投资者对证券交易中的权益和权利没有信心，那么信用交易也就无法进行。其次，上市公司的责任是有限的，即投资者的损失最多不超过最初的投资。这就使得投资者有意愿购买相关企业的股票。第三，上市公司的所有权与控制权是分离的。这就引出现代公司理论中的“委托--代理”问题，引出了投资者与经营者权力、责任及其他合约的关系问题。也就是说，上市公司任何一方面都需要严格法律制度与信用文化；来支持，否则投资者权利及权益是无法得到保证的。
股市交易是一个高风险的市场，如果没有严格的法制支持体系，那么这个市场就容易成为操纵炒作、欺诈盛行的市场，而投资者的贪婪与恐惧为这些行为提供了动力。对于上市司来说，它是一个合约构成的法律体系，它必须建立在基本的信用文化、严密的法律制度体之上，而这些法律制度及信用文化又来自于政治改革及制度变迁，即发展支持证券交易的制度体系并非一日生成，它的生成是一个十分漫长的过程。
中国的股市为什么会如此疯狂，很大程度上是与支持中国股市或证券市场发展的基本制度体系或基础性制度缺失有关。金融交易的核心是信用交易，金融交易所买卖的产品就是信用。对于中国的证券市场来说，无论是以儒家为主导的文化，还是转轨中的准市场经济，它们都是短期内无法自然生成支持中国证券发展的信用制度体系的。它是以血缘关系为家庭组织、家族为基本单位，它能够让家庭成员之间的金融交易提供坚实的信用基础，它能够让家庭成员间的违约风险规避，但是它没有为家庭之外的市场提供发展机会，人格化的交易关系盛行。而市场经济的核心是非人格化的交易关系。当非人格化的交易关系不发达时，也就不可能发展出一套解决商业纠纷、执行、保证合约有效履行的制度安排，而这些是现代金融交易必不可少的基本条件。
全民皆股不可怕，制度建设最重要
当中国证券市场发展的基础性制度基础不足，但政府又希望大力发展这个市场时，政府必然会寻找另一种替代制度性安排。可以说，以1990年上海与深圳两个交易所成立为标志，中国的证券市场在之后得到了迅速的发展，许多上市公司不仅从股市筹集到大量的资金，而促使了一些企业或行业快速发展。但是我们也应该看到，由于国内证券市场的制度性准备不足，从而使中国的证券市场从推出的时候开始，中国的股市就不是投资者参与财富创造及规避未来风险的市场，反之成了解决国有企业财务危机的方式，由中小投资者承担改革成本与市场的风险。
在这样的情况下，尽管可以在一定程度上分散国有企业改革及中国经济改革的风险与成本，但是股东权利及权益保护机构、合约履行制度、证券市场发展的信用制度却无法建立起来。因为，政府与证券市场利益冲突太多，政府对证券市场的干预太多，这就使得证券市场的法洽独立性无从谈起，证券市场发展的制度前提——信用体系更是无法确立。由于社会的信用制度无法确立，政府只能成为整个中国证券市场发展的最终信用担保人。由于政府对整个市场的信用交易承担最后担保，当投资者在股市交易盈利时，投资者就会把其收益归己所有；当投资者股市交易亏损时，投资者必然会把亏损算到政府身上。当整个证券市场的信用是由政府担保时，再加上上市公司及市场金融机构的最终控股权为政府所主导，这必然会促使这些上市公司及市场金融机构的主事者疯狂地来操纵市场、炒高股价。因为，其疯狂行为如果赢了，个人、单位获大利：而如果输了，则可由政府兜底。既然上市公司可以这样，中小投资者在表面的财富效应下，也会疯狂地涌入市场。这些就是中国股市投机疯狂的制度根源所在。
可以说，中国证券市场不改变这种疯狂炒作的制度基础(而这种制度基础在短期内不可改变)，股市的疯狂炒作行为就不会停止。在这样的情况下，中国股市无法健康持续发展。如果全民皆股，不仅会进一步强化国内股市的疯狂，而且也无法保护广大投资者的利益。在这样的市场中，如果全民皆股，那么就会让更多的投资者都处于巨大的风险之中。因此，全民皆股并不重要，重要的是有没有全民皆股的制度基础。要不然，当国内投资者都涌入这个市场时，绝大多数投资者都会处于巨大的风险之中。
