汇率与通胀，这是目前中国经济生活中让人头痛却又相互联系的两大问题。
在解析这两个问题之前，先说一下分析工具。大家知道，在汇率问题上，一个有名的观点来自巴拉萨-萨缪尔森命题。简单来说，在追赶型经济体国家中，主要表现在可贸易商品产业（即制造业）的生产率提高更快，而不可贸易行业（如服务业）的生产率提高相对较慢。故此，制造业工资的上升更快会吸引劳动力从服务业流出，从而会抬高服务业的工资水平，其结果是导致整个经济的工资水平提高及整体物价水平上升，也就是说，实际汇率的上升。
但是，这个命题在中国却走了样。由于贸易部门的价格不能得到迅速提升甚至反而在下降，导致非贸易部门的价格也上不去，整个价格水平长期被压制在低位上，实际汇率上升缓慢甚至还在下降。如此，劳动生产率的提升在很大程度就单纯地演化成名义汇率升值压力的持续累积。
这样看来，目前人民币汇率所面临的困境，显然是反映了我国经济体内部两大部门的价格体系出现了问题。我以为，有三个关键因素值得分析。
其一，在一个劳动力近乎无限供给的经济体中，中国贸易部门的劳动生产率加速增长并持续地超过工资增长的状态，在“刘易斯拐点”（现新增劳动力数量低于劳动力需求数量的情况）出现之前似乎难以得到有效改变。因为，只有在充分就业的环境中，生产利润分配给高工资，进而使劳动力受益才可能实现。现实的情况是，劳动力价格的滞胀，使得劳动生产率提升的效果在很大程度上已演变为对本币升值的压力。
其二，国内要素相对价格的系统性扭曲，行政垄断及其对经济的主导性能够提供低成本的能源和资源、土地，也包括垄断部门的税后利润不分红等，使得其储蓄率急剧上升，资金的机会成本也会变得非常低廉。这些扭曲的生产要素不仅刺激了国内的投资，除廉价劳动力之外，也加大了对世界制造业产能向中国转移的吸引力。新产能的增加，一是替代进口，二是在国内消费相对不足的情况下转化为出口，其结果就是外贸顺差的增加。
而要素价格扭曲的一个直接结果是加剧了收入分配结构失衡，经济发展的投资主导性强化和资本密集度程度增加。低廉的资金成本使得企业倾向于投资于资本密集性产业，采用更先进的技术和设备，其结果自然是这些行业劳动生产率的大大提高，但资本密集的重化工业根本不需要很多劳动力。因此，生产率的高速提高无法同步转化为劳动者收入水平的提高，也就难以转化为消费和购买力的提高，即实际汇率的提高。
其三，现行的财税体制（以流转税为主体的税制）所形成的政府激励使得政府职能转换举步维艰。中国的情况是，哪里上项目多、哪里烟囱多，哪里的政府就越富。如是，经济建设型职能替代公共服务型职能，政府必然将资源更多地用于竞争性领域，而保障整个市场经济体系正常运行的基础设施和制度基础（如法治环境、诚信文化、教育、社会保障、居住、收入分配等一系列公共服务产品）由于得不到政府财力的支持而建设严重滞后。
由于社会保障的缺失导致居民出现了大量的预防性储蓄，导致金融体系进一步深化改革困难重重。一方面，中小企业、民营资本融资困窘；另一方面，金融资源越来越向着大企业、与政府有关系的客户和垄断部门集中，信贷结构性矛盾日益突出，国内储蓄难以通过高效信用中介转化为有效的投资，消费增长始终低于投资增长，由此陷入一个“高投资、高储蓄”的恶性循环而难以自拔。国内消费启动不起来，资源依赖型经济增长方式转换不了，过剩的生产能力必然要寻求外部需求增加来得到平衡。
再看自2004年以来的宏观调控思路，并不注重通过积极的经济结构调整来疏导两大部门之间的价格传递，从而逐步释放累积的通胀压力和本币升值压力。在结构性改革严重缺位条件下直接启动名义汇率升值的阀门，但渐进式的升值路径显示，事实上等于发出了“快快向中国搬钱”的邀请函。果不其然，贸易顺差、外资直投、以及应邀来华分享人民币渐进式升值好处的热钱，三股潮流合并，使得中国的货币流动性滔滔不绝。当一个个围堵流动性的货币政策工具被用至极限之时，回过头来发现问题依旧没有得到解决。
太多的货币首先推动的是非贸易部门的价格上涨，特别是房地产和土地等资产价格暴涨，使得城市生活成本和商务成本迅速上升，同时工业部门也就开始产生了加薪预期；而工业部门的工资提高对农业部门的工资传递效应非常明显，国内农业部门产出越来越受到可贸易工业部门的工人工资所决定，加之货币泛滥所引致的全球大宗商品价格的暴涨直接推升了农业生产资料的价格，生产成本推动下的农产品价格走高是显而易见的；价格传递的最后阶段必然是，原材料价格上涨、人工成本和地价的上升以及人口、资源、环境等各种红利的消退倒逼反推贸易部门制成品价格开始上涨。这便是当下中国的通货膨胀，或者说所谓的结构性物价上升的逻辑主线。
在实际汇率决定等式中（实际汇率增速＝名义汇率增速＋通货膨胀变动率），由于在价格传导不畅导致通胀因素累积释放的情况下，国内更多的声音开始冀望于名义汇率“一步到位”的大幅升值：认为名义汇率的大幅上升，就能够将价格上涨的压力消弭于无形。这种考量的思路是相当机械的，其背后隐藏的一个潜在逻辑依然是，名义汇率升值能有效地缩小顺差和改善国际收支。
但是，一个明显的事实是，全球化趋势下的跨国公司已经成为全球生产的组织者和协调者，并实现了按价值链组织全球分工，从而根本上改变了货币、贸易和更多宏观经济变量的传导机制。发达国家与发展中国家之间已形成了几十倍的生产要素价格差，使得通过汇率来调整贸易平衡的传统机制在低端价值链几乎完全失效。名义汇率调整的结果更多反映在利润水平波动，但从根本上却很难改变全球的贸易模式。相反，中国很可能在这种不同价值链的利润重新分配中利益会进一步受损。
而目前中国的进口主要取决于投资，但投资对价格的敏感度很低。因为，许多需要进口的重大建设项目是否上马，往往取决于政府计划部门及银行贷款，并不会太多考虑汇率。中国的进口与消费主要还会受到众多非汇率因素的影响，如医疗卫生、养老、退休和社保等服务体系落后，与私人消费配套的城乡基础设施等公共服务的落后，资本市场和银行体系效率低下等。这些经济因素的结构性调整，将比人民币升值的单一调整方式更能有效地释放中国的进口购买力。
既然人民币名义汇率的大幅升值对减少中国的外贸顺差效果并不可靠，也不明显，我们为什么要选择这样一个方向呢？
国际收支失衡在本质上是一个内在的宏观经济总量问题，并不直接取决于贸易政策或产业的竞争力，它最终还取决于国民储蓄率和投资率，因为它们决定了资本的国际流动。而国民储蓄率和投资率这两个变量几乎不受贸易政策的影响，更不会受其他国家货币升值或贬值的影响。储蓄与投资之间的长期失衡，最终显然是由一个经济体的经济增长模式所决定的。从这个意义上讲，人民币汇率面临的困境，只不过是投资和消费内部失衡的一个必然结果，而不是原因，通过名义汇率的大幅升值来治理通货膨胀，有“本末倒置”之嫌。
对于当下之中国，加快资源性产品和要素价格形成机制的改革力度，加快居民、政府、企业以及居民与居民之间的财富分配上的调整，是摆脱投资与消费失衡困扰的唯一正确出路。在商品成本逐步反映其实际成本之后，才可加快人民币名义汇率市场化的波动幅度。届时，由于产品实际成本的适度上升，人民币升值的实际空间有限。并且，由于没有持续升值的政策性预期，进入国内的热钱总量会较小，相应的升值压力也小，升值幅度也会更加科学合理。
