中国金融部门改革、资本项目开放和汇率制度调整(巴瑞•易臣格瑞)
文章作者:巴瑞•易臣格瑞
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在过去25年中,中国从一个几近全面封闭的国家转而与世界经济紧密地融合在一起。商品出口已成为中国经济增长的动力。中国所吸引的外商直接投资在发展中国家中相对领先。虽然中国加入世界贸易组织令众人瞩目,但这不过是为这些年来已经开始的发展进程给予了一个官方的肯定,这些领域的发展已经使中国经济产生了切实而全面的转变。
但是,金融的一体化仍是这一进程中最薄弱的一环。尽管中国政府已放开了非债务性长期资本流入以吸引外国直接投资,但对外的直接投资仍然受到严格的管制。他们允许国外投资者有限度地进入国内股市,购买外币计值的股票(B股、H股以及所谓的红筹股)。虽然政府在国际上发行了数量有限的外币计值债券,但中国居民还基本不允许在海外市场上买卖或发行债务工具。国内企业的海外借款仍需要得到官方批准。
金融一体化能给像中国这样的国家带来重大的利益。国外资本的流入,特别是外国直接投资,通常会伴随着国外先进的管理经验的引进。资本流动能够帮助一国经济在面临周期性波动时,保持消费的平稳。它们会促进风险在不同国家间更为有效的分担。这样,当前朝着资本账户开放的势头发展看来是不可逆转的了。
展望未来,中国的决策者们必须预见到完全开放本国资本账户交易的具体时间。毕竟,在当今所有的发达工业化国家,资本账户都是完全开放的。一旦成为一个中高收入国家,中国就没有理由例外。
与此同时,资本流动又是极不稳定的,而且其波动会使金融体系中现有的缺陷更为突出。作为1997年-1998年亚洲金融危机的教训之一,现在人们已普遍认识到,只有逐步开放国际金融交易才是明智的。中国的官员们在推行这一战略时的步伐是颇为稳健的。他们拒绝在外国政府和国际货币基金组织的推动下加快开放的速度。他们的决心令人赞叹。
具体而言,中国资本账户开放的步伐应与其银行体系的重组以及汇率体制的调整以适应更开放的金融环境相一致。在最近的形势发展中得出的一个重要教训就是,如果在国内的银行和金融体系中的问题得以解决之前开放资本账户,就会带来灾难性的后果。经营不善的银行会孤注一掷,从国外借款来增加它们的筹码。外国银行如果不受限制地开展竞争,就会抢夺有利润的业务,从而进一步把弱小的国内金融中介机构逼向死角。这样一来,解决中国银行体系中的坏账问题,加强各大银行的治理结构和管理水平,就成为资本账户成功开放的一个前提条件。
近来的形势中另一个突出的教训就是,资本账户开放与汇率盯住不可兼得。盯住汇率反映了政府降低汇率风险的一种承诺。这一汇率风险的“社会化”会鼓励银行和企业进行无对冲的海外借款,从而成为金融脆弱性的根源之一。此外,在资本账户开放的情况下,政府的这一承诺将会越来越难以维持。就算是像中国这样国际储备充足的国家,如果资本账户是开放的话,也会发现顶住投机压力、捍卫其货币盯住十分困难。换句话说,中国政府的国际储备可能十分庞大,但国际金融市场的资源也十分庞大。
所有这些都已得到广泛认同。问题在于,这些配套措施--金融部门改革、资本项目开放以及转向更为灵活的汇率,应在多长时间范围内实施。看起来中国官员觉得这种过渡需要十到二十年的时间。他们觉得中国花了二十五年的时间才实现了资本账户的部分开放,那要完成向全面开放的过渡怎么也得再花上二十五年。他们认为,主要的欧洲国家在20世纪后半期完全开放其资本账户就费了这么长、甚至是更长的时间。这些观点与近期经济学研究中的结论是一致的(如Michael Klein的“资本账户开放与不同的增长经历),这些研究表明,一个开放的资本账户只对那些经济相对发达的国家(大致说来就是那些人均收入在2000美元以上的国家)是有利的。考虑到中国的人均收入在1000美元左右,这些结论表明,该国要完全开放其资本账户还有相当长的一段路要走。
但我们有必要质疑这种资本账户开放的既定步骤,对中国实际上是否可行。与几十年前欧洲国家考虑开放其资本账户时相比,全球金融市场的开放程度已大为提高,对于中国这样的单个国家来讲,想要单方面控制资本的流入和流出就更为困难。现代的信息技术使资本跨国转移并绕过法定限制的成本进一步下降。这样一来,资本管制要想保持效力就会变得越来越全面,从而可能会对其它经济交易产生破坏。国外直接投资就提供了一个资本转移的渠道。加入世界贸易组织,准许外国银行进入则提供了另一个渠道。密布海外的汇款网络加上中国南部与香港之间劳力的双向流动,将成为金融资本流动的另一种机制。值得注意的是,尽管政府当局一直力图将国际资本流动隔绝在中国银行体系之外,但大量的外汇存款已经通过海外移民汇款和其它渠道流入到中国的银行体系之中。而中国居民可能还持有同样大量的海外外汇存款,说明该国资本管制存在需要调整之处。
所有这些均表明,中国将出现国际资本流动的飞速增长。人们可能会强化现有的资本流入和流出的限制。但对外国企业利润汇回实行更严格的管制,将削弱该国所依赖的外商直接投资。价格高报或低报、提前或拖延付款同样可以提供绕开管制的渠道;而为防止此类行为而对进出口进行更严密的监控,将影响该国的出口增长战略以及与全球生产网络的紧密融合。
还有另一种选择,在我看来是唯一真正可行的选择,就是加快国内改革和政策调整,以使中国经济更快地为更大的资本流动性做好准备,客观现实是,资本流动性的上升将会很快出现。这就意味着应更快地采取措施,解决中国银行体系中的问题,将坏账从银行的账目上剔除,关闭经营不良的金融机构,而不是只指望银行体系能自己走出困境。这就要求强化银行的经营管理和监管,以防止银行体系继续向经营水平差的亏损企业提供新的贷款。这还要求同样加快金融部门以外的改革,因为如果不考虑重组或关闭那些亏损的国有企业的话,实际上就不可能限制银行对这些亏损的国有企业提供新的贷款。
中国经济不可避免地会更多地面对国际资金流动。要做好准备,就需要全面提高政策的透明度。提高透明度可能在实际上使波动加剧而不是缩减。我认为这可能会给最贫困国家带来危险,因为它们的信息环境是最不发达的,而新兴市场国家在经济和金融方面已经得到了相当的发展。人们可能会想,中国是否在这些国家之列?其金融市场对非典爆发的反应已清楚地回答了这一问题。掩盖非典疫情的企图只会使金融市场想到最坏的情况。但当政府明确地公布问题的严重程度以后,市场就能对风险进行衡量,从而大大减少了外国直接投资流入遭受严重破坏、发生严重资本外逃的可能性。这表明,有关中国局势的信息是足够丰富的,而从更技术的角度上看,其信息环境已足够发达,从而市场得以顺利地吸收新的信息,对市场均衡发挥稳定的影响。
有了这么一个教训,要使中国经济在未来几年中面临的资金流动稳定增长,中国政府方面就需要大力提高透明度。而这将会相应地引发中国社会更深层的变化。
(作者系国外研究中国金融问题的专家,这是作者为其专著《金融危机的防范与管理》一书中文版所写的序言)
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